Нурлан Рахимбаев, заместитель председателя правления АО "Асыл Инвест":
Количество акций (млн): 10,71
Последняя цена, тенге: 15 505
Рыночная капитализация (млн тенге): 166 017
Прибыль на 1 акцию, тенге (2016): 1349
P/E: 11,2
Балансовая стоимость, тенге: 32 322
P/BV: 0,5
Целевая цена, тенге: 20 000
Потенциал роста: 29%
Горизонт инвестирования: год
"Казахтелеком" (KZTK) прошел начавшийся в 2012 году этап активных инвестиций в инфраструктуру LTE. Капитальные затраты по итогам 2016 года снизились на 55%, до 17,38 млрд тенге. Данный факт, а также ряд других признаков указывают на перспективу накопления значительного объема денежных средств на балансе компании в ближайшие годы.
В 2016 году отмечается накопление компанией ликвидных активов. В частности, денежных средств и их эквивалентов, а также прочих финансовых активов, большая часть которых представляет собой банковские депозиты. Коэффициент ликвидности (Current ratio) уже по итогам 2016 года составил 2,78 (по сравнению с 2,01 в 2015 году), что подтверждает ориентированность компании на повышение ликвидности баланса. Соответствует этой тенденции и снижение обязательств по лизингу, а также сворачивание инвестиций в основные средства (по нашим прогнозам, в 2017 и 2018 годах CapEx не будут превышать расходы на износ и амортизацию основных средств).
Стоит отметить, что такое поведение компании соответствует грядущим в 2019 году потребностям в денежных средствах для выкупа доли Tele2 в совместном предприятии на базе Altel, а также для погашения оставшейся части займа из общего объема выпуска облигаций в размере 45,5 млрд тенге.
Даже при наиболее консервативном сценарии развития событий, а именно при сохранении убыточности АО "Алтел" на уровне 2016 года, а также увеличении капитальных затрат до 30 млрд тенге в год, прогнозы указывают на увеличение объема денежных средств, их эквивалентов, а также прочих финансовых активов на 54% по отношению к 2016 году. Однако мы склонны предполагать, что капитальные затраты в ближайшие годы будут намного ниже 30 млрд тенге, а убытки СП постепенно сократятся, что будет способствовать более существенному росту прибыли и свободной наличности на балансе компании.
Компания по итогам 2016 года показала рост выручки на 8,5%, до 205,8 млрд тенге, вызванный, вероятно, экстраординарными доходами по таким статьям, как "услуги межсетевых соединений" и "передача в аренду каналов связи". В то же время продолжила снижаться выручка от услуг проводной и беспроводной связи, включающих традиционную фиксированную и мобильную голосовую связь. В последующие годы вероятно снижение темпов роста выручки до 2-2,5%.
В 2016 году прибыль от продолжающейся деятельности упала на 43,6%, до 14,87 млрд тенге, в связи со слабостью финансовых результатов совместного предприятия Altel – Tele2, чистый убыток которого по итогам прошедшего года составил 23,4 млрд тенге (доля "Казахтелекома" в убытке составила 15,5 млрд тенге), а также с расходами на приобретение доли в СП. С учетом прибыли от выбытия дочерней компании чистый доход составил 55,83 млрд тенге.
Несмотря на отрицательный чистый результат, СП Altel – Tele2 обладает клиентской базой из более чем 6 млн абонентов и рыночной долей порядка 23%. Плюс компания уже продемонстрировала способность расти быстрее рынка. Так, в 2015 году прирост числа активных пользователей в сегменте мобильной связи составил для "Алтел" 107% при общерыночном темпе в 12%. По итогам 2017 года руководство СП прогнозирует увеличение выручки в одном только сегменте мобильной связи на 5-7%.
Однако мы подошли к прогнозам (в частности, по прибыли СП) максимально консервативно в связи с отменой АО "Алтел" безлимитного Интернета в 2016 году, что вызвало существенное недовольство клиентов. Поэтому ситуация в отношении финансовых результатов Altel сложилась неоднозначная, что подтверждается внушительным убытком по итогам 2016 года.
Компания поддерживает низкую долговую нагрузку. Коэффициент "долг/акционерный капитал" не превышает 0,2 при допустимых значениях в 0,5-1. Однако стоит отметить рост совокупного долга на 79% по сравнению с 2015 годом, вызванный отчасти переоценкой единственного займа, индексированного к изменению курса доллара, а также в связи с принятием на себя гарантий по кредитной линии АО "Алтел" от БРК в размере 26,9 млрд тенге.
По основным мультипликаторам компания выглядит наиболее недооцененной в сравнении с выборкой из 14 зарубежных компаний-аналогов. Так, в соответствии с данными Bloomberg по выборке, медиана мультипликатора P/E на базе прибыли 2017 года для индустрии телекоммуникаций составляет 14,82, а среднее значение – 22,24. При этом "Казахтелеком" в данный момент торгуется с P/E2017 на уровне 8,9. Медиана и среднее значение по выборке аналогов для мультипликатора EV/EBITDA на базе консенсус-прогнозов на 2017 год составляют 5,49 и 6,2 соответственно, в то время как у "Казахтелекома" данный показатель оценивается на уровне 1,8. При этом в анализируемой выборке компаний отечественный телекоммуникационный гигант входит в число лидеров по показателю маржи EBITDA, которая составит в течение следующих двух лет порядка 38%.
На основании вышесказанного мы считаем, что акции компании имеют значительный потенциал роста рыночной стоимости в ближайшие 12 месяцев. Это подкрепляется солидной динамикой и рентабельностью операционной прибыли (EBITDA), перспективой значительного увеличения свободных финансовых активов на балансе и крайне низкой рыночной оценкой KZTK на базе денежных потоков.
Сегодняшние слабые результаты компании по чистой прибыли в основном связаны с отрицательными результатами совместного предприятия, которые в дальнейшем имеют перспективу улучшения, что будет способствовать росту чистой прибыли KZTK.
Потенциальными драйверами роста акций компании могут выступить рост прибыли, а также планы по IPO в 2018 году. Дивидендные выплаты компании в ближайшие годы могут улучшиться, однако следует учитывать первоочередные планы KZTK по погашению финансового долга и выкупу доли Tele2 в СП в 2019 году. Следовательно, если рост выплат и будет, то, на наш взгляд, умеренный.
Мы считаем акции KZTK привлекательными для вложений, так как они обладают значительной нереализованной внутренней стоимостью. Мы рекомендуем покупать акции компании с целевой ценой 20 000 тенге.
Елена Брицкая
